市场回顾：2025年2月轻工制造板块上涨3.23%，跑赢沪深300指数1.32pct，涨幅在中信一级行业中排名第17名。本月个股涨幅靠前的5名分别是群兴玩具、亚振家居、明月镜片、粤桂股份、趣睡科技。
造纸：受到库存上升和出口预期下降影响导致废黄板纸价格下跌，中国进口针叶浆、阔叶浆价格2月份经历先涨后跌，外盘报价上涨，继续偏强运行；包装纸价格先涨后跌，成本面缺乏支撑，库存压力增加；文化纸受益于成本端浆价偏强运行，部分纸厂公布涨价，涨价预期下业内信心提振，双胶纸价格小幅上移，双铜纸价格偏强运行；近期海外大厂继续上调针叶浆及阔叶浆报价，智利Arauco对2025年3月针叶浆银星报价825美元/吨，较上月上涨10美元/吨，阔叶浆明星报价610美元/吨，较上月上涨20美元/吨，预计浆价未来仍将上行，进而带动文化纸、白卡纸、生活用纸等浆纸系纸品价格提升。
家居：商品房销售情况进一步改善，市场交易活跃程度提升，地产呈现止跌回稳的积极态势；家具制造业2024年营业收入同比增长0.4%，利润总额同比下降0.1%，显示行业经营整体承压；得益于2025年以旧换新政策的加码，企业参与积极性也不断提升，春节假期智能家电、家居销量同比增长显著，建材家居消费需求部分提前释放，迎来良好开局，建材家居景气指数BHI环比微涨，市场展现出积极的发展态势。
投资建议：截至2025年2月28日，板块的PE（TTM）为30.10倍，处于近十年41.42%分位；细分子板块家居、其他轻工的PE估值水平分别位于历史29%、42%分位，估值仍处于历史偏低水平。维持行业“同步大市”投资评级，建议关注林浆纸一体化头部企业太阳纸业、特种纸企业仙鹤股份、华旺科技以及卫生用纸企业百亚股份，关注家居板块相关龙头企业欧派家居、索菲亚、公牛集团以及具备海外产能的家居出口链企业致欧科技、乐歌股份。
风险提示：1）宏观经济增长不及预期的风险；2）行业竞争加剧的风险；3）需求不及预期的风险；4）原材料价格大幅上涨的风险。
1. 行业表现回顾
1.1. 轻工制造指数跑赢大盘
2025年2月，上证指数上涨2.16%，沪深300指数上涨1.91%，中信轻工制造行业指数上涨3.23%，跑赢同期沪深300指数1.32pct，在中信30个一级行业中排名第17名，涨幅排名居中。轻工制造板块2月成交额3403.74亿元，日均成交额189.10亿元，环比增长20.01%。
1.2. 子板块多数上涨
2025年2月，轻工制造各细分子板块多数上涨，具体涨跌幅排名如下：其他轻工（13.10%）、印刷（11.16%）、其他包装（9.37%）、文娱轻工（6.17%）、家具（2.26%）、造纸（2.13%）、金属包装（-0.08%）、其他家居（-1.53%）、纸包装（-2.24%）。
1.3. 个股超六成上涨
截至2025年2月28日收盘，本月中信轻工制造板块超半数上涨。2月底，板块共有171只个股，其中上涨的个股有112只，个股的上涨比例为65%，涨跌幅中位数为2.47%。涨幅靠前的5名分别是群兴玩具、亚振家居、明月镜片、粤桂股份、趣睡科技；跌幅靠前的5名分别是晨鸣B、实丰文化、晨鸣纸业、宜宾纸业、翔港科技。
1.4. 行业估值水平略回升
截至2025年2月28日，板块的PE（TTM）为30.10倍，处于近十年41.42%分位，在30个中信一级行业中排在第16位；PB（LF）为1.79倍，处于近十年7.59%分位。细分子板块造纸、家居、包装印刷、文娱轻工、其他轻工的PE（TTM）分别为32/23/40/47/37倍，分别处于历史66%、29%、80%、51%、42%分位，其中家居、其他轻工估值仍处于历史偏低水平。
2. 行业重点数据跟踪
2.1. 造纸
2.1.1. 造纸行业：企业收入、利润同比增长，产量增长
2024年1-12月，我国造纸和纸制品业规模以上工业企业营业收入累计14566.2亿元，同比增长3.9%；2024年1-12月利润总额累计519.7亿元，同比增长5.2%。
2024年12月全国机制纸及纸板产量1440.90万吨，同比增长4.9%，增速回升；1-12月产量15846.89万吨，同比增长8.6%。
2.1.2. 原材料：废黄板纸价格下跌，进口纸浆价格先涨后跌
2月废黄板纸价格下跌，根据卓创资讯，导致价格下跌的原因包括：一是2月1日特朗普宣布对中国商品加征10%关税，导致市场对出口商品纸包装需求预期下降，纸厂主动下调废黄板纸采购价格；二是下游纸厂成品纸库存上升较快，部分纸厂下调废黄板纸采购价格。2025年2月28日，废黄板纸均价为1403元/吨，较上月末下降5.59%，月内价格继续上涨持续下降；2025年1月，废黄板纸库存天数为15天，环比+8天，库存显著上升。
中国进口针叶浆、阔叶浆价格2月份经历先涨后跌，外盘报价上涨，根据卓创资讯，1月进口阔叶浆价格提涨奠定2月进口阔叶浆均价基础，同时国产阔叶浆2月报价提涨，进口阔叶浆2月及3月外盘接连报涨，从竞品面、成本面及心态面支撑现货均价，推动2月进口阔叶浆现货均价上涨；月内纸浆港口库存去化速度缓慢，掣肘浆价向上走势。2025年2月28日，针叶浆、阔叶浆、本色浆及化机浆价格分别为6501、4792、5737、3692元/吨，分别较上月末-0.39%、-1.13%、-0.23%、+0.36%，据卓创资讯数据，2025年2月，中国主要地区及港口（天津港、常熟港、青岛港、高栏港）月度纸浆库存量218.3万吨，较上月上升22.37%，库存继续上升。
2025年2月28日，针叶浆（银星）外盘报价为825美元/吨，较上月末上涨30美元/吨，阔叶浆（明星）外盘报价为610美元/吨，较上月末上涨40美元/吨。2024年1-12月，进口纸浆累计值为3435万吨，同比下降6.3%，全年进口量呈现负增长。
2.1.3. 箱板瓦楞纸：价格先涨后跌，库存压力增加
从价格来看，本月箱板纸、瓦楞纸市场价格经历了先涨后跌，根据卓创资讯，春节过后纸厂开工陆续恢复正常，产量增加，市场供需矛盾逐步凸显，叠加局部地区进口纸到港量偏多，市场供应压力较大；其次，美国加征关税的背景下，下游需求表现并不乐观，纸厂库存增加明显；最后，上游主要原料废纸价格下调，成本面利空于原纸价格运行。2025年2月28日，箱板纸均价为3691元/吨，较上月末价格-2.24%，瓦楞纸均价为2769元/吨，较上月末价格-4.95%。
从产消情况来看，箱板纸产量同比增长而瓦楞纸产量同比下降，根据卓创资讯，主要由于1月份纸厂停机检修情况增多，周期内陕西、四川、江苏等地区开工负荷率下滑明显。2025年1月，箱板纸月度产量为249.83万吨，同比增长3.86%；2024年12月，箱板纸月度消费量为388.95万吨，同比增长30%。
2025年1月，瓦楞纸月度产量为182.28万吨，同比下降6.23%；2024年12月，瓦楞纸月度消费量为261.49万吨，同比增长11.51%。
从进出口来看，进口量同比继续下滑，出口量同比持续增长。2024年12月箱板纸和瓦楞纸分别进口50.40、22.54万吨，合计进口72.94万吨，同比下降16.50%；分别出口1.38、0.44万吨，合计出口1.82万吨，同比增长45.75%。
从库存来看，库存环比由降转增，根据卓创资讯，2月份各大区瓦楞及箱板纸企业平均库存天数呈现增加趋势，由于当月市场价格下滑为主，节后下游接单一般，在降价氛围下，包装厂拿货积极性不高，多以刚需为主，纸厂出货缓慢，且随着市场开工情况的逐步恢复，整体纸厂库存呈现增加趋势。2025年2月，箱板纸和瓦楞纸月度企业库存分别为142.9万吨、85.7万吨，分别同比+19%、+39%，分别环比+37%、+52%。
从盈利能力来看，2025年2月末箱板纸毛利率略上升、瓦楞纸略下滑。2025年2月28日，箱板纸、瓦楞纸毛利率分别为22.65%、15.71%，较上月末分别+1.01pct、-0.7pct。
2.1.4. 文化纸：价格提升，毛利率由降转升
从价格来看，双胶纸2月价格小幅上移，双铜纸价格偏强运行。根据卓创资讯，双铜纸强势运行有几方面原因：第一，月内部分纸厂公布涨价函，意向于下月继续提涨200元/吨，提振业者信心；第二，个别规模产线仍未复产，局部供应趋紧，略存支撑；第三，经销商盼涨心理升温，为规避后市自身经营风险，月内出货价格趋于上调；第四，上游浆价虽略震荡，但针叶浆及阔叶浆均价有所上涨，成本端存有支撑。2025年2月28日，双胶纸、双铜纸价格分别为5425、5820元/吨，分别较上月末上涨0.23%、5.24%。
从产消情况来看，双胶纸、双铜纸产量同比均有所下降，随着临近节日，部分中小厂家开始进入检修状态，对整体开工负荷率水平产生拖累。2025年1月，双胶纸月度产量为71.63万吨，同比下降15.74%；2024年12月，月度消费量为73.10万吨，同比增长2.62%。
2025年1月，双铜纸月度产量为33.34万吨，同比下降18.22%；2024年12月，月度消费量为24.30万吨，同比下降24.96%。
从进出口来看，本月进口量、出口量同比略有增长，而环比略有下降。2024年12月双胶纸和双铜纸分别进口1.73、1.73万吨，合计进口3.46万吨，同比增长3.75%；分别出口7.53、15.22万吨，合计出口22.74万吨，同比增长2.07%。
从库存来看，库存环比继续下降，为连续第三个月下降，根据卓创资讯，双胶纸方面，出版类订单提货陆续扫尾，同时随着临近节日，下游印刷厂亦在中下旬陆续放缓采买节奏，因此整体持续去库；双铜纸方面，部分刚需类订单提货相继扫尾，且中下旬期间随着临近节日，经销商及下游用户备库均趋谨慎。2025年1月，双胶纸、双铜纸企业库存分别为49.53、30.30万吨，同比分别+2.37%、-20.05%，环比分别-2.01%、-3.81%。
从盈利能力来看，毛利率水平由降转升，特别是双铜纸毛利率水平上升明显，主要由于纸价上涨。2025年2月28日，双胶纸、双铜纸日度毛利率分别为-0.92%、7.93%，较上月末分别+0.8pct、+5.3pct。
2.1.5. 生活用纸：生活用纸价格延续上涨
从价格来看，本月生活用纸价格延续上涨，根据卓创资讯，北方地区因春节后部分纸企复工略有延迟，市场供应略紧，加之进口木浆现货价格上涨，成本压力增加，纸企公布涨价函积极促涨情况下，市场价格不断上涨。2025年2月28日，木浆、甘蔗浆、竹浆生活用纸价格分别为6350、5850、6400元/吨，分别较上月末+3.53%、+2.63%、+0.79%。
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